債券市場(chǎng)近期波動(dòng)明顯加大。8月6日，在經(jīng)歷了由全球資本市場(chǎng)恐慌情緒飆升帶來(lái)的債券市場(chǎng)大漲后，國債期貨急劇回調，30年國債期貨盤(pán)中跌近1%；8月7日，債券市場(chǎng)大幅回調引起的恐慌似乎在一夜間消散，國債期貨再次反彈走高；8月8日，債券市場(chǎng)再次大幅回調，30年國債期貨盤(pán)中跌近1%，收盤(pán)跌0.52%。

　　市場(chǎng)分析人士指出，央行借券賣(mài)債、國有大行賣(mài)債、政府債供給加大抑或增量政策出臺，將加大債市的不確定性，尤其是長(cháng)端收益率。當前經(jīng)濟延續弱修復態(tài)勢，疊加“資產(chǎn)荒”邏輯持續深化，基本面對債市形成支撐，但后續利率債的下行空間面臨阻力，空間和賠率是關(guān)鍵問(wèn)題。

　　近日，交易商協(xié)會(huì )對4家農村商業(yè)銀行啟動(dòng)自律調查，認定蘇南地區4家農商行在國債二級市場(chǎng)交易中涉嫌操縱市場(chǎng)價(jià)格、利益輸送。

　　今日，交易商協(xié)會(huì )官網(wǎng)繼續發(fā)布公告稱(chēng)，近期，在交易商協(xié)會(huì )查處的案件中，部分中小金融機構在國債交易中存在出借債券賬戶(hù)和利益輸送等違規情形，交易商協(xié)會(huì )已將部分嚴重違規機構移送中國人民銀行實(shí)施行政處罰，對于其他此類(lèi)案件線(xiàn)索交易商協(xié)會(huì )正在加緊調查處理。

　　多重因素擾動(dòng)下，債券市場(chǎng)近期波動(dòng)明顯加大，市場(chǎng)參與者之間的競爭愈發(fā)激烈。

　　今年7月以來(lái)，央行在持續儲備政策工具以引導投資者注意防范投資中長(cháng)期債券可能產(chǎn)生的期限錯配和利率風(fēng)險，包括央行借券賣(mài)債、開(kāi)展臨時(shí)正逆回購操作、階段性減免MLF質(zhì)押品等。

　　近期，大行賣(mài)債成為債市主要擾動(dòng)因素。8月5日，在避險情緒升溫以及資金面維持寬松之下，盤(pán)中10年期國債收益率一度下破2.1%，尾盤(pán)期間利率快速反彈上行，日內走勢呈“V”型。據民生固收研究，當天尾盤(pán)期間利率快速反彈上行，與國有大行加大賣(mài)出有關(guān)，債市的“達摩克利斯之劍”似乎終于落地。

　　券“24附息國債11”近期利率走勢圖

　　民生固收認為，長(cháng)端利率新低之際，大行賣(mài)債觸發(fā)債券收益率快速反彈，再度引發(fā)市場(chǎng)對于長(cháng)端利率低點(diǎn)合意位置的探討，往后展望，無(wú)論是央行借券賣(mài)債、大行賣(mài)債、政府債供給上量，還是增量政策加碼發(fā)力，或加大債市不確定性。

　　央行借券賣(mài)債盡管還未實(shí)質(zhì)性落地，但國有大行賣(mài)出國債，對債市情緒將有所壓制。民生固收認為，央行引導管理曲線(xiàn)形態(tài)仍是長(cháng)債多空博弈的關(guān)鍵，央行賣(mài)債盡管難以趨勢性改變債牛格局，債市或也不存在反轉的基礎，關(guān)鍵仍是宏觀(guān)經(jīng)濟形態(tài)和社會(huì )信用擴張的趨勢，但帶來(lái)的階段性沖擊仍需警惕。

　　此外，近日，交易商協(xié)會(huì )對4家農村商業(yè)銀行啟動(dòng)自律調查，認定蘇南地區4家農商行在國債二級市場(chǎng)交易中涉嫌操縱市場(chǎng)價(jià)格、利益輸送。業(yè)內人士指出，農商行作為債市的主要買(mǎi)方之一，此次交易商協(xié)會(huì )對蘇南地區4大農商行為進(jìn)行“敲打”，對市場(chǎng)也會(huì )形成短期擾動(dòng)。

　　自2023年以來(lái)，由于信貸投放不及大行、息差收窄、負債成本高等多重壓力下，中小銀行加大了對債券的配置以改善資產(chǎn)端的收益，以至于“大行放貸、小行買(mǎi)債”成為銀行機構分化的標簽。

　　據興業(yè)證券統計，7月債市利率下行突破前低，農村金融機構大幅增持1年以?xún)葌�券，止盈中長(cháng)期利率債。具體來(lái)看，2024年7月大型商業(yè)/政策性銀行、股份制商業(yè)銀行、城市商業(yè)銀行、農村金融機構、證券公司債券凈買(mǎi)入規模分別為-546億元、-7285億元、-6386億元、3083億元、-5300億元。

　　央行針對長(cháng)債利率的頻繁表態(tài)和國有大行賣(mài)出國債，再加上銀行買(mǎi)債行為受到監管關(guān)注，導致市場(chǎng)對債市供需關(guān)系預期生變，未來(lái)走勢再次陷入分歧。

　　8月5日，全球資本市場(chǎng)出現劇烈震蕩，市場(chǎng)對經(jīng)濟衰退風(fēng)險擔憂(yōu)加劇，債券市場(chǎng)當天出現大漲，30年國債期貨主力合約漲1.14%，以112.97元的收盤(pán)價(jià)刷新歷史紀錄。

　　8月6日，受大行“賣(mài)債”風(fēng)波影響，國債期貨各期限品種均大幅低開(kāi)，其中30年期品種領(lǐng)跌，一度跌至111.59元，較最高價(jià)113元跌幅達1.25%。不過(guò)，開(kāi)盤(pán)后不久，國債期貨再次反彈，30年期國債期貨收盤(pán)跌0.7%。

　　8月7日，債券市場(chǎng)大幅回調引起的恐慌似乎在一夜間消散，國債期貨再次反彈走高，30年期國債期貨收盤(pán)漲0.48%。

　　8月8日，交易商協(xié)會(huì )查處部分中小金融機構出借賬戶(hù)和利益輸送國債交易違規行為，國資期貨再次全線(xiàn)飄綠。截至收盤(pán)，30年國債期貨主力合約跌0.52%，10年國債期貨主力合約跌0.27%。

　　實(shí)際上，今年7月1日，在央行公布將借券賣(mài)債后，國債期貨曾急劇回調，但隨后債券市場(chǎng)重拾“牛市”行情。華泰固收認為，債市走強的主要因素在于機構行為和缺資產(chǎn)、基本面和貨幣政策，前期十年國債現券下行至2.1%以下，近兩日有所回調，期貨也不斷沖高后回落。

　　往后看，華泰固收預計，“債�！敝芷诓⑽唇Y束，風(fēng)險點(diǎn)在于短期的調整波動(dòng)，關(guān)注央行操作、是否出臺大規模政策刺激、理財贖回風(fēng)險等。

　　民生固收表示，無(wú)論是央行通過(guò)“親自”借券賣(mài)出、還是指導國有大行賣(mài)債等方式，投資者不宜低估央行對長(cháng)端風(fēng)險的關(guān)注，但或許更多是信號意義和預期管理，借時(shí)間換空間，以等待與財政配合的時(shí)間點(diǎn)，故而央行操作引發(fā)市場(chǎng)大幅調整甚至負反饋的可能性預計不大，主要是階段性擾動(dòng)，而非趨勢的扭轉。

　　值得注意的是，從季節性和機構行為來(lái)看，年度考核的機構，如農商行等，在債牛行情中可能提前完成年度業(yè)績(jì)，因而出現止盈行為。據國盛固收研究，過(guò)去幾年，10年國債利率往往在8月中左右達到年內低點(diǎn)，而后普遍有所回升或震蕩。

　　國盛固收認為，從季節性和機構行為來(lái)看，過(guò)去幾年止盈時(shí)點(diǎn)往往發(fā)生在8月、9月，因而三季度后半段債市總體震蕩或偏弱。

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